头号研究社-海外苹果ID购买注册|海外苹果礼品卡及Arcade订阅|海外账号购买、教程一、B2C平台占比70%，唯品会是子公司第一大客户
今天无间道君要聊一间近日才在创业板上市的$埃皮纳勒区服饰(301276.SZ)$。从子公司的证券标识符就知道，埃皮纳勒区服饰是一间服饰企业。具体来看，埃皮纳勒区服饰著眼的是女装，而且是中中高档的女装。
子公司商品主要就面向全国2-14岁的幼儿，其经营范围囊括女装的设计、国际品牌营运和商品销售各个环节。至于锻造和锻造各个环节，则全部BizTalk出去。
一般情况下，子公司先确定商品的配饰、色调、花纹和斜口等。然后甄选一大批代工厂，让代工厂锻造出鞋类，子公司再从代工厂直接订货鞋类。此种代工厂商业模式叫作包工包料，也就说代工厂不仅特地负责管理研磨，还要特地负责管理原料的订货。
除了包工包料之外，子公司还有一种代工厂商业模式：自采CX480+委派研磨。此种商业模式下，原料由子公司订货，而代工厂仅负责管理研磨锻造。
无间道君查了一下子公司主要就的代工厂，发现子公司大部分的钢材价格流入了极少数代工厂，渗透率较低。2019-2021年，前四大委派研磨分销商的钢材价格占钢材价格总值的比率一直保持在50%以上。并且这前四大代工厂，基本固定就那数家。
一个有趣的点是，埃皮纳勒区服饰的公司总部坐落于北京，而与子公司长期合作的那数家代工厂，则彼此之间零散在不同的地方。比如，作为代工厂的土瓜湾文帮服饰有限子公司坐落于江苏，菏泽瑞洋服饰有限子公司坐落于山东，而滑县刺榄中联有限子公司则坐落于河南。
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（来源：埃皮纳勒区服饰招股书附件）
埃皮纳勒区服饰的商品销售平台比较多样化，有实体店与线上的界定。而实体店平台又可以分为自营和转投。
截至2021年年初，埃皮纳勒区服饰有594家实体店店面，其中自营店有189家，单店405家。单店数量占店面数目的比率高达68%，表明子公司的实体店商品销售平台以转投为主。
在转投商业模式下，子公司的直接客户是转投商，店铺由转投商实际营运和管理。而子公司只只需要授予转投商在一定的时间，一定的范围内商品销售子公司商品的权利。
子公司针对转投商通常采取的结算方式是预收货款。即先打钱，后交货。商品交付给承运商之后随即确认收入。
下图显示的是埃皮纳勒区服饰的部分实体店店面。
（来源：埃皮纳勒区服饰招股书附件）
除了在实体店铺设商品销售网点之外，子公司还在唯品会、天猫、京东等国内知名B2C平台开设线上店铺。
在不同的B2C平台，子公司采取不同的收入和结算方式。比如在京东、天猫等平台上，子公司收入就是商品的商品销售收入。而在唯品会上，商品商品销售收入扣除平台的分成之后，才算作子公司收入。
（来源：埃皮纳勒区服饰招股书附件）
2019-2021年，B2C平台收入占比从52.91%不断提升至65.33%，而不管是实体店的转投，还是实体店的自营，其收入占比都在持续下滑。现在子公司的收入是越来越依赖B2C平台了，并且这个趋势在疫情爆发之后，更加明显。
（来源：埃皮纳勒区服饰招股书附件）
子公司几乎全部的线上商品销售收入都来自前四大B2C平台。2021年，70%以上的线上收入来自唯品会，还有天猫/淘宝。唯品会是埃皮纳勒区服饰最大的B2C平台客户，也是子公司最大的客户。2021年，大约3成左右的收入来自唯品会。
这里需要注意的是抖音的异军突起。2019和2020年，抖音并没有出现在子公司前四大B2C平台名单中。到了2021年，抖音直接成为子公司的第三大B2C商品销售平台，仅次于唯品会和天猫/淘宝。
（来源：埃皮纳勒区服饰招股书附件）
众所周知，抖音已经涉足B2C业务。从埃皮纳勒区服饰的线上平台变化中可以得知，抖音对其他B2C平台已经构成了一定的竞争压力，消费者开始习惯在抖音上进行购物。现有的B2C格局可能会被抖音这一新玩家所打破。
二、子公司六成以上的收入来自两大许可国际品牌
埃皮纳勒区服饰是有自主国际品牌的，比如水孩儿。但从国际品牌的收入结构看，子公司大部分收入不是来自有国际品牌，而是来自许可经营国际品牌。
2019-2021年，自有国际品牌占营业收入的比率从28.1%下降至25.74%。而同期，许可经营国际品牌占营业收入的比率则从56.53%提升至64.68%。显然，子公司收入是越来越依赖许可经营国际品牌了。
（来源：埃皮纳勒区服饰招股书附件）
目前，子公司持有两个许可国际品牌，一个是暇步士女装，另一个是哈吉斯女装。这两个国际品牌都有一个共同的特点，都是国外国际品牌。暇步士是创立于1958年的美国休闲服饰国际品牌，而哈吉斯则是韩国LG集团于2000年分拆出来的时装国际品牌。
子公司现在的营业收入是高度集中在这两个国际品牌上，而且这两个国际品牌均为许可经营的国外国际品牌。国际品牌许可方面的风险不得不注意。
埃皮纳勒区服饰在2013年拿到暇步士女装在中国大陆地区（不包括港澳台）的独家许可，许可期限截至2027年年初。而哈吉斯女装的国际品牌许可要到2025年初为止。
特别提示，暇步士和哈吉斯不仅做女装，成人服饰也做。但是子公司只拿到了女装的许可，因此子公司也只做女装。
在许可期内，子公司可以独立进行设计、锻造和商品销售。只不过设计出来的商品方案，要交给国际品牌方进行审批。同时，子公司每年要向国际品牌方支付国际品牌使用费。2019-2021年，子公司的国际品牌使用费占同期利润总值的比率均低于10%，比率并不高。
商品售价方面，子公司9成左右的收入来自女装外套、上衣和裤子。其中外套的平均售价为每件170元左右，上衣和裤子则在70元-90元/件之间。总体看，子公司主要就商品的商品销售价格均呈现上涨趋势。
通过前面的论述可知，埃皮纳勒区服饰的核心商业商业模式是：国外国际品牌女装业务的营运。且此种电信公司业模式是轻资产的，子公司不负责管理锻造和锻造，也不拥有国际品牌的商标。
三、存货周转率不断下滑，存货风险值得关注
由于埃皮纳勒区服饰是轻资产营运，所以存货就自然成为子公司的一项关键性资产。
存货规模从2019年的2.71亿元持续增长至2022年上半年的4.04亿元。期间存货占流动资产的比率保持在40%左右，占总资产的比率则维持在30%左右。随着子公司收入增加和资产规模的增加，存货也相应地增加。
尽管女装的时尚性要弱于女装等成人装，但女装具有服饰类商品的普遍性特征：季节性和时尚性。因此，一旦当季卖不出去，那后面就更难卖出去了，下个季度可能就流入其他配饰了。所以存货周转率是一个较为重要的指标。
2019-2021年，埃皮纳勒区服饰的存货周转率从1.4下降至1.2，存货风险值得关注。
由于近几年子公司商品销售平台逐渐偏向线上B2C平台，实体店店铺开支减少。同时，子公司还提高了商品的吊牌价格和零售价格。双重因素作用，让子公司的毛利率和净利率双双提升。
2019-2022年上半年，毛利率从50.65%提高至61.39%，净利率则从9.98%提高至14.93%。
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